來源：華爾街見聞

　　高盛認為，良性“工資-價格螺旋”已經出現，可持續通脹將支持日本央行明年進行兩次25基點的加息。明年日本實際GDP增速將達到1.2%，消費、出口、資本支出均有望保持擴張態勢。對于日股，高盛預計，企業盈利增長驅動下，未來一年Topix指數還有14%的上漲空間，有望站上3100點。

　　在經歷了長期的通縮和經濟停滯之后，日本經濟終于迎來了轉機。

　　本月中旬，高盛在其2025年日本經濟展望報告中指出，日本已經跨過了關鍵的通脹關口——良性“工資-價格螺旋”已經出現，這一轉變對于日本乃至全球市場都有重要影響。

　　高盛預計，明年日本消費、出口、資本支出均有望保持擴張態勢，這將促使經濟加速復蘇，實際GDP增速將達到1.2%。

　　積極的通脹和經濟前景將支持貨幣政策正常化。高盛預計，日本央行將在明年1月和7月分別加息25基點，到2025年底，政策利率將達到0.75%。

　　考慮到企業盈利的持續增長趨勢，高盛看好日股，預計TOPIX指數有望在未來一年上漲到3100點，較周一收盤價高14.2%。

　　通脹邁過關鍵關口

　　在長達三十年的低通脹壓力之后，通脹回升和工資增長使日本央行在3月份退出負利率政策，并在7月份再次加息。

　　2024年夏季，日本的基礎工資增長率達到了3%，這一水平被日本央行視為與可持續通脹一致。高盛也認為，這表明日本的低通脹風險已經過去，加息將繼續。

　　其報告預測，在2025年春季的工資談判中，基礎工資增長率將保持在3-3.5%，略低于2024年的3.6%，但仍然維持在較高水平，表明一個有助于錨定通脹預期的良性“工資-價格螺旋”已經出現。

考慮到由于勞動力短缺加劇和工作變動市場擴大，工人的議價能力增強；大公司為應對未來勞動力短缺宣布大幅提高工資，這也影響到雇傭了約70%日本工人的中小企業；以及持續的企業收益增長，我們預計基礎工資增長將保持在較高水平。

　　而隨著工資增長，企業服務價格也在加速上漲，直接和間接工資增長帶來的成本推動壓力可能會進一步加劇，特別是在勞動密集型服務行業。高盛估計，如果勞動力成本和企業服務價格均增長3%，并且這些增長完全轉嫁出去，將導致整體CPI上升1.1-1.5%，這是未來可持續通脹的一個關鍵因素。

　　此外，日元的進一步下行壓力可能會給日本帶來額外的通脹壓力。高盛已將未來12個月美元兌日元匯率從149上調至159日元。實際上，今年以來日元的走弱已經明顯推高了夏季以來的價格。

　　按照美元兌日元匯率保持在150高位的預測修正，高盛預計，日本核心CPI（剔除新鮮食品和能源）將在2025年同比增長2.1%，并在2026年增長2.0%，略超過央行的目標。

　　經濟加速復蘇，消費、出口、資本支出均有望保持擴張態勢

　　高盛預計，日本經濟將在2025年加速復蘇，GDP的實際與名義增速將分別達到1.2%（略高于潛在增長的0.7%）和3.4%（是13-19年平均水平1.6%的兩倍多）。

　　這一增長的主要推動力來自于消費和設備投資的擴大。實際工資的增長預計將推動實際消費，而人手不足、綠色轉型、數字化轉型以及企業營收的持續擴大預計將推動設備投資的增加。

　　隨著實際工資提高，私人消費逐漸增加

　　高盛指出，盡管私人消費在過去幾個季度中有所下降，但隨著“春斗”推動實際工資的增長，消費顯示出對通脹的更強韌性。2024年夏季實際工資增長轉為正，預計這一趨勢將持續，支持消費增長。

　　資本支出持續適度增長

　　高盛認為，由于企業利潤處于歷史高位，且商業情緒保持積極，企業的資本支出計劃活躍，資本支出正在適度增長。

　　資本支出不僅受到與商業周期無關的中長期需求（如去碳化和數字化轉型）的推動，還受到勞動力短缺問題的影響。由于建筑業技工短缺，工廠和其他設施的建設周期延長，企業無法完全實施其資本支出計劃，但在供應限制下，只要企業的投資意愿不崩潰，預計資本支出將在未來幾年內持續適度增長。

　　商品出口預計保持適度擴張

　　高盛認為，盡管存在一些風險因素，日本商品出口仍將適度增長。這一增長主要得益于日本汽車生產的正常化，以及在全球經濟溫和增長背景下，半導體相關出口保持穩定。

　　外國游客數量恢復至疫情前水平

　　赴日旅游的外國游客數量已在2024年恢復至2019年的水平，高盛預計，2025年外國游客數量將過渡到更正常的趨勢，預計年增長率為7%。

　　貨幣政策延續正常化

　　2024年，日本央行將基準利率由-0.1%上調至0%-0.1%之間，結束了持續8年的負利率政策。這一政策變動標志著日本央行正式放棄負利率政策和收益率曲線控制政策，大規模刺激經濟的時代結束。然而，加息行動迅速但力度有限，顯示出日本央行的加息政策是緩慢推進式的。

　　與此同時，明年積極的通脹和經濟前景將支持繼續加息。

　　高盛預計，日本央行將在明年1月和7月分別加息25基點，到2025年底，政策利率將達到0.75%，之后繼續加息，使利率終點在2027年達到1.5%。而如果日元兌美元貶值至160日元左右，下一次加息可能會從2025年1月提前至2024年12月。

　　貨幣政策正常化對日本乃至全球金融市場可能產生影響，尤其是對那些依賴日本低成本資金的套利交易。

　　企業盈利持續改善，TOPIX有望站上3100點

　　今年，盡管外國投資者凈賣出5.1萬億日元，但日本股市仍然保持韌性，這主要得益于個人投資者和企業對股市的積極態度以及股票回購的增加。展望2025年，高盛預計TOPIX指數有望連續第三年實現正回報。

　　具體而言，高盛預計，日本股市基準指數——TOPIX指數有望在未來一年上漲到3100點，較周一收盤價高14.2%。今年以來，該指數已經累計上漲逾14%。

　　回報將主要由盈利增長驅動，而非估值擴張。過去十年間企業盈利基本上屬于原地踏步的狀態，高盛認為，在經歷一段時間的政策和企業治理改革預期后，現在是時候看到這些政策和改革措施在實際業績上的體現了。

　　高盛預計TOPIX的每股收益（EPS）在2024-2026財年將增長30%，市盈率達到14.3倍。高盛寫道：

我們預計目標市盈率只會適度擴張，大部分上升空間來自每股收益增長。這個市盈率應該通過來自外國投資者、個人和企業的穩定凈流入來實現。

　　高盛認為，對于注重公司基本面的投資者而言，應該專注于那些在增長潛力、市場估值或者股東參與度方面表現出明顯差異的行業，特別是那些從個別公司分析出發（自下而上）展現出吸引力的行業。

　　關注五個主要投資主題：貨幣政策正常化、受中國影響較大的日本股票、地緣政治、企業變革和AI在日本的受益者。

　　風險提示及免責條款

　　市場有風險，投資需謹慎。本文不構成個人投資建議，也未考慮到個別用戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。用戶應考慮本文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。